当前金融有三类风险：一是金融功能异化和萎缩。金融实现资源优化配置的功能，出现了一定程度异化和萎缩；二是金融市场秩序混乱，出现了劣币驱逐良币、内幕交易、市场操纵等现象，还有一些类似二手车市场的困境；三是出现了一定程度信用紧缩。这与金融功能转型、市场秩序整顿有关，属于风险暴露和处置风险，也是当前金融风险的突出表现。
一、信用紧缩三个层面
关于信用紧缩，目前市场上关注较多的是信用紧缩的外在表现，讨论比较多的是M2和社会融资总量增速下滑。实际上，信用紧缩有三个层面的原因。
第一个层面，金融体系实际依赖的信用扩张基础受到抑制。当前中国金融体系信用扩张主要依靠三个领域：房地产、个人和基础设施。剔除公积金贷款后，房地产相关信贷占整个金融机构贷款增量的比重超过40%，存量占比在30%左右。居民贷款在贷款增量中的占比，最近几年上升很快，达到四成到五成，余额占比在30%多。基础设施贷款余额占比在20%以上，增量占比也在10%以上。
加总这三大领域贷款，占金融机构信贷比重80%左右。说明金融机构比较信任的业务，主要是房地产、基础设施和个人这三大领域。但是，这三个领域的风险已经比较大，当前防范化解风险与这三个领域高度相关。
当前控制地方政府隐性债务（与基础设施相关）、房地产贷款和个人快速上升的杠杆率，金融机构真正信任的信用扩张渠道就出现萎缩，导致市场信任的领域和政府引导的领域产生偏差。在金融回归本源、服务实体经济背景下，政府希望金融机构支持的信贷领域占现有信贷的比重可能不超过20%。由政府主导支撑金融体系信用扩张、还是通过市场转型来重建信任，需要不同的政策，并产生不同的结果。
第二个层面，信用扩张能力从政府信用和资本金双支撑，转为以资本金支撑为主。经过40年发展，中国金融体系获得市场信任，主要还是因为国有，靠政府信用背书。只要是国有金融机构，市场就信任，扩张可以不看资本金约束。现在开始强化资本约束，要打破政府刚性兑付，这是必须的、也是正确的。但短期的影响，金融机构的供给重新回到资本金加存款准备金的约束上来，短期内会制约信用扩张能力，进而影响信用扩张速度。
第三个层面是价格因素，当前中国出现明显的利率分化，利率债和高等级信用债利率下行，但是中低等级信用债利率水平上升，意味着一般工商企业融资成本在上升，这是收缩性过程。在信用紧缩背景下，多个金融领域风险开始释放，比如股权质押、债市信用风险、P2P、汇率和银行不良贷款上升等。
二、切换转型需稳预期
我做了一个简单测算，已发行的信用债中，假设其带息负债的债务成本是2.6%，近一半地方国企经营现金流覆盖不了这一成本。金融紧缩还在一定程度上带来了金融和实体经济风险暴露的相互强化，表明金融去杠杆和实体经济调整出现一定程度互动。这期间，市场还出现了两种不同的想法，一些人等待新“4万亿”政策救赎，另一些人在政策微调时，快速回到原有行为模式，甚至变本加厉，出现行为的回归和博弈。
一个基本判断，在大量使用行政手段后，多个领域发生尚未引发系统性风险的点爆，但存在自我强化机制，经济新动能和市场信心还不足以引发新一轮信用创造。也就是说，切换还没有完成，对过去的调整现在处于点爆的状态。目前金融风险在逐步反应，不太像相互传染，而是悲观预期在不同市场的共同反应，某种程度上是对过去高杠杆、泡沫等的清算，与转型也有关系，要从原领域切换到新领域。
稳市场预期极端重要。目前金融领域最大的风险在于预期不稳，市场不稳定的预期集中在几方面：安全感、未来路径怎么实现、对可能的形势误判或政策失误的担忧，以及最终调整方式等。现在市场上存在一种焦虑，很多政策提法是“不得不”意义上的正确，不得不的改革、不得不的政策，这些是必须去的方向，但必然带来调整过程中的阵痛和风险。市场一方面希望政府放松，减轻自己的调控痛苦，但又意识到这是饮鸠止渴，长期的风险成本更高。
虽然现在金融风险错综复杂，但本质相对简单，就是大潮退去的“裸泳”。过去功能异化、高杠杆、泡沫等特征的金融体系，现在都要回归到服务实体经济的本源，这是金融功能转型和市场整顿过程的阵痛。
三、风险应对：正向支撑、合理吸收、多力平衡
先要了解风险可控的基础是什么，或风险化解应对的基础有哪些。
第一类，正向支撑。如果仅从负债方来处置风险，那么风险不可能消灭，只会改变风险的表现形式和时间。只有把资产方和负债方结合起来，才有可能防范和化解金融风险，就是所谓在发展中解决问题。
从资源整合角度看，风险是明白过去认知出现错误、或不再适应新要求，但是新的认知尚未形成或取得共识。加速形成新的认知和资源整合模式，以“立”带“破”，风险就成了破旧立新的机遇。主要是经济、社会、政治的保障，通过经济发展、和谐转型产生正向激励，为切换市场主流信任基础形成支撑。
第二类，对风险损失在可承受范围内的合理吸收。关键是风险损失的合理分担机制，提高整个体系的抗风险能力。包括风险损失在当代人和后代人，在政府、机构和个人之间实现合理分担。形式上通过外汇储备、财政和货币政策空间、金融机构盈利和资本金、各类救市资金和投资者保障基金等方式来合理分担，使风险处于各类主体和系统总体的可承受范围内。
第三类，通过政府信用、管制、行政手段等非市场化手段，为最终的平衡提供多套平衡力量。因此，当前金融风险防范和化解，核心是稳预期、保活力。现在市场预期不稳，在悲观预期下，各类经济主体活力下降。如何稳预期，仅停留在“理念”“概念”层面，已很难实际影响市场预期，一般性“行动”已不易改变、逆转市场预期。
目前要从概念到行动、到最后成效一体，才有可能实现市场预期的扭转。需要通过非常具体的改革，一项项落实，使市场看到专业、多方均衡的方案和行动出现，看到成效才可能有力引导市场预期，并为最后逆转创造条件。在这个过程中，需要适宜的财政和货币政策，但财政和货币政策也只是创造环境。
未来方向明朗，关键是如何过渡。一步到位可能“摔死”，不调整又可能“猝死”。过渡期、过渡性制度安排非常关键，需要设置转型台阶。目前不是常规状态下的规范，也不是危机应对，而是过渡性安排。必须在资本约束和政府信用之间做好平衡，同时也需做好道德风险和系统承受风险能力的平衡，以及市场和非市场之间的平衡。
大家不希望使用非市场手段，但现在仅靠市场化手段，结果是不愿意接受的，不如将非市场手段放到桌面上，讨论非市场手段和市场手段如何结合，才能产生相对合意的结果。通过过渡性安排，设计比较好的转型台阶，处理好转型过程中可能产生的信用紧缩带来的风险，用务实的态度，实现风险合理的防范化解和承担。
